News
Saldi Alitalia: a quale prezzo? 10 anni fa - lunedì 29 ottobre 2007
Nella prima metà di novembre si dovrebbe sapere chi è l'acquirente di Alitalia. Dei sei nomi inizialmente in lizza uno (Tpg) si è ritirato e due (Air France e Lufthansa) sembrano i più papabili, ma quanto saran disposti a pagare per Alitalia?

· Per dare un prezzo a una società ci sono molti metodi che, grosso modo, possono essere raccolti sotto due categorie: quelli che si basano sul valore del patrimonio della società e quelli che si basano su quanta ricchezza la società sarà in grado di generare in futuro. Questi ultimi sono i più usati e sono anche alla base delle nostre valutazioni (per informazioni più precise www.altroconsumo.it/finanza> Conoscere e ripassare> La nostra metodologia).

· In sintesi si prendono i bilanci di una società, si va a vedere quanti utili produce e si fa una stima di come questi utili si evolveranno in futuro. Quindi si prende il prezzo della società per capire, acquistandola, quanto si paga tutto questo bel po' di ricchezza che ci farà incassare domani e si confronta questo dato con quello di altre società. Semplificando: i titoli che fan pagare meno i soldi che produrranno in futuro sono da acquistare, gli altri no.

· Ma quando abbiamo a che fare con una società come Alitalia che anziché utili produce perdite, come è possibile ottenere una valutazione? Innanzitutto occorre fare un'ipotesi: che non produrrà perdite in eterno, ma che prima o poi inizierà a far soldi, sennò tanto vale chiuderla oggi. Quindi occorre fare una stima di quanta ricchezza potrà produrre nel momento in cui sarà in grado di farlo.

· Per quanto riguarda le nostre stime Alitalia al prezzo attuale (0,859 euro) non è da acquistare perché a fronte di questi 0,859 euro di esborso si compra una società che perderà 0,3 euro per azione quest'anno (quasi dimezzando rispetto a fine 2006 il suo patrimonio che allora era di circa 0,64 euro per azione ). Ma non solo, perderà anche nel 2006 (0,1 euro per azione) e per questo dovrà presto o tardi fare un aumento di capitale chiedendovi di mettere altri soldi oltre ai 0,859 euro pagati oggi. Il punto di vista per un acquirente come Air France o Lufthansa è, però, diverso.

 

Sotto la stella delle sinergie, ma non solo

· In primo luogo un acquirente come Air France oltre che comprare Alitalia per risanarla potrebbe farlo anche per dirottare i passeggeri italiani di voli intercontinentali da Malpensa e Fiumicino su Parigi Charles de Gaulle a proprio vantaggio. Il valore di Alitalia sarebbe, quindi, dato dalla somma del valore di Alitalia risanata, col valore dei passeggeri dirottati sui voli in partenza da Parigi. Stesso ragionamento mutatis mutandis vale per Lufthansa.

· In secondo luogo c'è il nodo prezzo. Chi compra Alitalia dal Tesoro, ne acquisterà non meno del 30% e dovrà, per legge, lanciare un'Opa sulle azioni in mano al mercato: si tratta del 50,1% del capitale. Finché non entra in vigore la nuova norma sull'Opa il prezzo da pagare sarà una media tra il prezzo medio di Borsa di Alitalia nell'ultimo anno e il prezzo pagato al Tesoro. Ora nell'ultimo anno il prezzo medio è stato di circa 90 centesimi. Ciò significa che anche se il Tesoro regalasse tutto il suo 49,9% di Alitalia, il costo per Air France o Lufthansa sarebbe di almeno 45 centesimi (la media tra zero e 90) per metà del capitale, ossia circa 700 milioni di titoli. Il che, calcolatrice alla mano fan 300 milioni di spesa minima, un prezzo di 0,22 euro per azione (incluse quelle del Tesoro prese aggratis), il che significherebbe pagarla meno del valore del suo patrimonio netto (0,34 euro secondo le nostre stime) a fine 2007.

 

Il modello Iberia

· Se 0,22 euro per azione sono un tetto minimo (altamente improbabile), vediamo quale potrebbe essere il tetto massimo. Il fondo Tpg (quello che si è ritirato dall'acquisto di Alitalia), insieme a British Airways e ad altri si è detto interessato a comprare la compagnia di bandiera spagnola. Il prezzo? 3,6 euro per azione (ma corre voce che potrebbe scendere). Il patrimonio netto della compagnia? 1,96 euro circa a fine 2007 secondo le nostre stime. Il prezzo è 1,83 volte il patrimonio netto di Iberia. Un prezzo simile applicato ad Alitalia darebbe 0,62 euro, un valore di circa 850 milioni di euro per tutta Alitalia.

· Però tra Iberia e Alitalia c'è una certa differenza. In primo luogo Iberia sta macinando utili, Alitalia no. Quindi se Iberia vale più del suo patrimonio netto, perché questo si va incrementando di anno in anno, Alitalia non vale tanto perché questo a meno di manovre correttive (di investirci liquidità fresca) è destinato a ridursi per nuove perdite (850 milioni – 0,62 euro per azione - sono un tetto massimo).

 

Se l'acquirente ha le spalle grosse...

Abbiamo individuato un minimo (300 milioni) e un massimo (850 milioni), ma non dobbiamo dimenticare che c'è comunque un venditore (il Tesoro) che tenterà di fare cassa il più possibile. E sia Air France (23 miliardi di fatturato, quasi 900 milioni di utili nel 2006), sia Lufthansa (19 miliardi di fatturato e 800 milioni di utili nel 2006) hanno le spalle grosse, per cui, visto che il vantaggio di prendersi Alitalia sta anche nei voli che riusciranno a dirottare sui propri scali, saranno disposti a non tirare troppo la corda. Un prezzo tra i 700 e gli 800 milioni di euro ci sembra plausibile. In ogni caso siamo sotto l’attuale prezzo di Borsa: non speculate sul titolo.

condividi questo articolo