Analisi
Che fine faranno i bond Alitalia? 9 anni fa - giovedì 20 marzo 2008
Vista la vicenda Alitalia, quale sarà la sorte del prestito obbligazionario convertibile che scade nel 2010? È vero che ci sarà un’offerta d’acquisto? Continueranno a pagare cedole?

Vista la vicenda Alitalia, quale sarà la sorte del prestito obbligazionario convertibile che scade nel 2010? È vero che ci sarà un’offerta d’acquisto? Continueranno a pagare cedole?

Apparentemente, un vero affarone...

· Le obbligazioni convertibili Alitalia, con scadenza 22 luglio 2010, offrono un tasso di interesse annuo del 7,5% (pagato il 31 marzo); quanto al capitale, l’obbligazionista ha la possibilità di aspettare il rimborso alla scadenza oppure di chiedere, in qualunque momento, la conversione in azioni (30 obbligazioni per un’azione).

· La proposta di Air France-Klm prevede il lancio di un’offerta pubblica di scambio sulle azioni (una azione Air France-Klm ogni 160 azioni Alitalia) e un’offerta pubblica di acquisto sulle obbligazioni. Quest’ultima offerta prevede il pagamento di 0,3145 euro per ogni obbligazione, cioè l’85% del valore nominale. Un prezzo comunque superiore a quello attuale di mercato, pari al 66% del valore nominale.

· Facciamo due conti, supponendo di acquistare oggi e di aderire all’offerta di Air France-Klm. A un esborso di 66 corrisponderebbe una cedola di 7,5 il prossimo 31 marzo (i tempi tecnici rendono impossibile la partenza dell’offerta prima dell’estate) e l’incasso poi di 85 aderendo all’offerta. Insomma, pagando 66 ottenete 92,5: un guadagno del 40% in pochi mesi (35% al netto del 12,5% di imposte).

· Se poi, invece di aderire all’offerta, decideste di mantenere il titolo fino alla sua scadenza, gli incassi complessivi salirebbero a 124,3: tre cedole da 7,5 il 31 marzo di ogni anno, più un rimborso finale di 102,3 (100 di capitale più gli interessi dal 31 marzo al 22 luglio 2008). Rapportato all’esborso iniziale di 66, significa un guadagno del 90% circa (78% al netto delle tasse).

· Ma è possibile che rendimenti di questa portata siano ottenibili così facilmente? Purtroppo no: il “trucco” c’è, e anche rischioso: se le trattative con Air-France-Klm saltano, potreste ritrovarvi con un pugno di mosche in mano.

...ma con tanti ostacoli sul suo cammino

· L’offerta di Air France-Klm è infatti subordinata a una lunga serie di condizioni da ottenere entro il 31 marzo: tra queste, sono particolarmente “spinose” il raggiungimento di un accordo con i sindacati (accordo ancora in alto mare) e la soluzione del contenzioso con Sea, società di gestione degli aeroporti milanesi. Quest’ultima ha mosso un’azione legale contro Alitalia, chiedendo 1,2 miliardi di euro di risarcimento per il “ridimensionamento” di Malpensa. Il Governo ha chiesto a Sea di ritirare la causa o di accettare una transazione simbolica, ma Sea, almeno per ora, non appare intenzionata ad accettare.

· Perché tutto vada in porto occorre poi che il Ministero dell’Economia si impegni ad aderire ad entrambe le offerte; Air France-Klm ha anche fatto sapere che non procederà con la sua offerta senza il consenso del Governo che uscirà dalle prossime elezioni (consenso tutt’altro che scontato).

· Infine, c’è anche da considerare che Air France-Klm si è impegnata a varare un aumento di capitale da un miliardo di euro per risollevare Alitalia, ma ha anche chiesto al Ministero dell’Economia una linea di credito da 300 milioni di euro per “traghettare” Alitalia da qui all’aumento di capitale . Una linea di credito che potrebbe essere mal vista dall’Unione europea, e un’altra delle condizioni poste da Air France-Klm è proprio il via libera delle Autorità di Bruxelles.

Attenti a non schiantarvi

· Se anche tutto andasse a buon fine, Air France-Klm non assumerebbe comunque alcun obbligo “formale” di garantire i bond. Questi resterebbero in capo ad Alitalia: una società che, con l’attuale struttura di costi, continua a “bruciare” denaro. Insomma, se Alitalia fallisse Air France-Klm, pur possedendone la maggioranza, non sarebbe obbligata a rimborsarne i creditori. È però vero che, dopo aver immesso cifre importanti come quelle previste per l’aumento di capitale , difficilmente Air France-Klm lascerà fallire Alitalia in così pochi anni.

· Il vero rischio per l’obbligazionista è in realtà un altro, e cioè che la corsa a ostacoli di Air France-Klm finisca con un ritiro. Se Air France-Klm rinunciasse all’acquisto, la situazione per Alitalia rischia di precipitare in poco tempo. L’unica ipotesi favorevole è che si faccia avanti un altro offerente, ma è poco probabile. Tutti gli altri scenari sono decisamente negativi: si va dal fallimento vero e proprio a un concordato “stile Parmalat” (conversione delle obbligazioni in azioni della nuova società) che comunque permetterebbe agli obbligazionisti di recuperare ben poco.

· Ed ecco spiegato il rovescio della medaglia di quei rendimenti così allettanti: se Air France-Klm abbandona Alitalia al suo destino, la società potrebbe non arrivare viva al 2010 e dovreste dire addio all’intero capitale investito.

· Poiché riteniamo elevata la probabilità che le trattative falliscano, il buon padre di famiglia stia alla larga dai bond Alitalia (se li avete, vendeteli). Lo speculatore che voglia scommettere lo faccia solo per importi limitati.

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