La Grecia e' in serie difficolta': ecco che cosa fare

· Con un deficit al 13,6% del Pil, un debito pubblico al 115,1% del Pil nel 2009, tassi a cui finanziarsi che rasentano il 10%, e un'economia praticamente ferma, la Grecia trova spianata di fronte a sé la via dell'insolvenza. La salva solo una cosa: fa parte dell'euro e se dovesse fallire la Grecia il progetto euro finirebbe per passare grossi guai. In altre parole se i partner europei non aiuteranno Atene c'è il serio rischio che un crack greco abbia su Eurolandia effetti simili a quelli che il crack Lehman ha avuto sulle Borse mondiali.

· Per questo motivo l'Europa si è mossa (e con essa il Fondo monetario internazionale) per garantire ad Atene un prestito di 45 miliardi di euro che possa mettere al sicuro le sue finanze per un annetto buono, il tempo di portare avanti misure draconiane.

· Su questa strada si è però piazzato di traverso l'elettore tedesco, per nulla incline all'idea di usare i suoi soldi per salvare la Grecia. Il ragionamento dell'elettore tedesco è corretto: se salvo oggi Atene, domani anche gli altri si sentiranno in diritto di fare le cicale perché poi arriva la formica tedesca a risolvere i conti. In attesa di una importante scadenza elettorale il 9 maggio la cancelliera Merkel ha per alcuni giorni paralizzato ogni possibilità di aiuto ad Atene. Il 10 maggio ci dovrebbe comunque essere una riunione europea, giusto in tempo per l'importante scadenza di titoli di Stato greci del 19 maggio che, altrimenti Atene non saprà ripagare. Stando così le cose è comprensibile la bufera sui mercati.

Quali sono gli scenari possibili?

Abbiamo identificato tre scenari possibili che grosso modo riassumono le possibilità che ci sono ora per la Grecia (e di converso per chi vi ha investito).

– L'Europa aiuta la Grecia: in questo caso i prezzi delle obbligazioni greche, ora crollate sotto quota settanta, tornano a livelli normali, pre-crisi, e i rendimenti scendono a livelli simili a quelli di Spagna e Portogallo. Chi ha investito in titoli di Stato greci ottiene ottimi guadagni. Secondo noi è lo scenario più probabile, perché, appunto, evita le conseguenze di un crack stile Lehman.

– La Grecia ristruttura il debito: ossia decide di allungare i tempi di pagamento (le scadenze dei bond), oppure decide un taglio delle cedole o del capitale, oppure decide un insieme di tutte queste cose (prospettiva, peraltro, bocciata dall'UE). Quale sarebbe in questo caso il valore dei titoli di Stato greci? Abbiamo esaminato l'ipotesi di una moratoria di 3 anni sui rimborsi del capitale, cioè che Atene allunghi la scadenza di tutte le sue obbligazioni di 3 anni, tenendo invariate le cedole. Questa semplice misura consentirebbe al Paese di tirare il fiato fino al 2014 senza sborsare una lira, salvo le cedole. In questo caso i titoli Greci che fino a oggi vi abbiamo consigliato Grecia 4,3% 20/07/2017, Grecia 4,6% 20/07/2018, Grecia 6% 19/07/2019 diventerebbero rispettivamente Grecia 4,3% 20/07/2020, Grecia 4,6% 20/07/2021, Grecia 6% 19/07/2022. Ipotizzando che la ristrutturazione migliori i conti greci e li porti a livelli simili a quelli portoghesi possiamo pensare a rendimenti intorno al 5,5% lordo (quello che hanno oggi i titoli portoghesi tra i 10 e i 13 anni). Per ottenere un simile rendimento il prezzo dovrebbe essere intorno a 91 per Grecia 4,3% 20/07/2020 (oggi è 63,5), intorno a 92 per Grecia 4,6% 20/07/2021 (oggi è 64,5), intorno a 104 per Grecia 6% 19/07/2022 (oggi è 71). Ovviamente i prezzi possono variare molto in base alle diverse ipotesi di ristrutturazione. Ad esempio se oltre a un rinvio di tre anni dei pagamenti ipotizzassimo anche un dimezzamento delle cedole, i valori dei titoli greci in caso di ristrutturazione calerebbero drasticamente a 74 per Grecia 4,3% 20/07/2020, a 72 per Grecia 4,6% 20/07/2021, a 77 per Grecia 6% 19/07/2022, solo poco sopra i prezzi attuali. Al di là delle dichiarazioni contrarie delle autorità europee consideriamo questo scenario più probabile rispetto a un default, ma meno probabile di un salvataggio in extremis.

– La Grecia fallisce come l'Argentina: in questo caso alla fine lo Stato greco potrebbe pagare tra il 30% e il 50% del valore dei suoi bond. Chi ha investito 10.000 euro in titoli Greci se ne ritroverebbe in mano tra 3.000 e 5.000, o forse un po' di più perché probabilmente li ha comprati a un prezzo non di 100, ma di 90, per cui la perdita è minore (10.000 euro diventano tra 3.300 e 5.500). Si tratta dello scenario peggiore, ma secondo noi pur essendo possibile, non è il caso più probabile.

Che cosa fare coi bond greci?

· Lo scenario più probabile è che Berlino farà il suo dovere e sosterrà Atene quindi potete mantenere i bond greci se li avete già, o acquistarli, se non li avete, entro i limiti di non più di un quinto del vostro portafoglio. Il resto del vostro portafoglio investitelo, comunque su titoli più affidabili come i BTp, i titoli di Stato francesi o tedeschi (vedi tabella Per chi non ama il rischio).

La fonte è uno studio della Banca d'Inghilterra, vedi Soldi Sette n° 874 per ulteriori particolari.

* Prezzo di chiusura del 28/4/2010.** Rendimento netto da tasse e commissioni di acquisto pari allo 0,5% calcolato al prezzo di chiusura del 28/4/2010.

· Se non ve la sentite di prendere alcun rischio con la Grecia potete scegliere di vendere oggi i bond ellenici e di acquistarli non appena sarà chiaro che la Grecia non fallisce (ad esempio a fine maggio). Perderete la loro eventuale risalita se le cose dovessero andare bene, oltre alle spese di compravendita. Per capire le somme in gioco, tenete conto che se avete investito in titoli greci 1/5 del vostro denaro si tratta di 20.000 euro su 100.000, per cui se la Grecia fallisse, pagando, ad esempio, solo il 50% del valore dei suoi i bond, le perdite sarebbero di 20.000 x (100%-50%) = 10.000 euro.

· Dove è possibile investire i soldi in questo caso? Chi non vuole assolutamente correre rischi e pur di non correrne è disposto ad accettare tassi bassi può ricorrere ai BTp o a titoli di Stato tedeschi o francesi (vedi sopra).

· Chi nell'incertezza intende comunque diversificare i suoi investimenti con un occhio ai rendimenti può valutare i titoli di Stato offerti da altri Pigs (acronimo che oggi indica Portogallo, Irlanda, Grecia e Spagna, un tempo al posto dell'Irlanda c'era l'Italia) i cui tassi sono elevati.

· Attenzione se venisse giù la Grecia non è detto che resterebbero del tutto immuni dalla crisi, tanto che sia il Portogallo sia la Spagna sono appena stati declassati dall'agenzia di rating S&P. I loro conti non sono, infatti, sanissimi (vedi sotto).

È come pagare il mutuo da cassintegrati

· Partiamo dalla tabella Una selezione di conti pubblici. Nel 2009 il Pil (la ricchezza prodotta) della zona euro era di 9.000 miliardi di euro: il grosso del Pil dell'Unione europea nel suo complesso, che era pari di 12 miliardi di euro grazie al contributo di Gran Bretagna, Polonia e di altri Paesi.

* Prezzo di chiusura del 28/4/2010. **Rendimento netto da tasse e commissioni di acquisto pari allo 0,5% calcolato al prezzo di chiusura del 28/4/2010.

Fonte Eurostat. (*) tra parentesi il dato pre crisi del 2007; (**) attivo di bilancio nel 2007. Per la Gran Bretagna dati in euro secondo il cambio del 31/12/09 di 0,8872 sterline per euro. Per spesa si intende la spesa pubblica.

· Di questi 9.000 miliardi della zona euro meno di 1/5 viene dai Pigs e, se si toglie la Spagna, il meno debole dei Pigs, la fetta si riduce a 1/20 del reddito della zona euro. Il debito pubblico dei Pigs è poi circa il 15% di quello europeo e pesa solo per il 12% della ricchezza prodotta dall'UE.

· Ma perché i Pigs sono considerati gli anelli deboli della zona euro? In fin dei conti a parte la Grecia il debito pubblico dei Pigs non è troppo elevato: è un dato in linea con quello di Francia e Germania (73-77% del Pil) e, nel caso della Spagna, assai inferiore (53,2% del Pil). Tuttavia se si guarda alla dinamica i Pigs hanno registrato nel 2009 un rapido deterioramento nei loro conti sulla scia di deficit assai alti (tra il 9,4% e il 14,3%). Al di là della Grecia basta guardare l'Irlanda, meno indebitata di Germania e Francia (il rapporto debito/Pil è al 64%), ma che è arrivata a questo dato lungo un percorso esplosivo (il debito era il 25% del Pil solo nel 2007), in maniera non dissimile da Spagna e Portogallo. A contribuire al fenomeno ci sono i salvataggi bancari (in Irlanda), la crescita della spesa pubblica, e la recessione che, contraendo il Pil, ha fatto calare la base di confronto per il debito. Ai Pigs è accaduta la stessa cosa di chi ha un mutuo di 100.000 euro e un reddito di 30.000 euro e finisce in cassa integrazione. Le entrate calano e per salvarsi occorre tirare la cinghia. Solo che nel caso dei Pigs c'è chi dubita che tirare la cinghia basterà a evitare il peggio, da qui i rendimenti dei loro titoli di Stato sopra la media degli altri Paesi europei.

· E fin qui i fatti nudi e crudi, stando alle statistiche più recenti e ignorando le previsioni sul futuro che, viste le incertezze attuali, potrebbero rivelarsi volatili. Ma si va diritti verso la catastrofe? La crisi greca e degli altri Pigs risulta dal mescolarsi di più problemi. Da un lato ci sono i conti pubblici in crisi, da un altro lato ci sono i possibili errori di manovra da parte della politica. E qui entrano in ballo i tedeschi e le loro reticenze di cui abbiamo parlato prima: il salvataggio di Atene farebbe rientrare l'allarme anche per Lisbona e soci.

· Tuttavia, diversamente da Atene, per gli altri Pigs l'aiuto di Berlino non è così importante. I tassi sono alti, ma non alle stelle e, soprattutto con debiti ben lontani dal 100% del Pil hanno dalla loro il fattore tempo che la Grecia non ha più. Uno, due o tre anni per sistemare i conti potrebbero bastare. Sempre che i manovratori della politica non sbaglino le loro mosse.