Ci sono operazioni finanziarie che sembrano un assalto e altre che assomigliano più a una partita a scacchi e quella che Unicredit ha appena lanciato su Commerzbank appartiene decisamente alla seconda categoria.

Il gruppo torna sul “fascicolo Commerzbank”, aperto da quasi due anni (se sei interessato ad approfondire la vicenda qui puoi trovare molto materiale: https://www.altroconsumo.it/investi/investire/azioni/analisi/2024/09/Unicredit-commerzbank, https://www.altroconsumo.it/investi/investire/azioni/analisi/2024/11/Unicredit-altroconsumo-investi-1580, https://www.altroconsumo.it/investi/investire/azioni/analisi/2025/03/Unicredit-altroconsumo-investi-1598, https://www.altroconsumo.it/investi/investire/azioni/analisi/2024/12/Unicredit-investi-1587) ha annunciato un’offerta pubblica volontaria di scambio (Ops) con lo scopo di arrivare a detenere una partecipazione superiore al 30% della banca tedesca.

Non si tratta di un’offerta in contanti, ma di uno scambio di azioni: Unicredit offrirà proprie azioni in cambio dei titoli Commerzbank. Il rapporto definitivo sarà stabilito dall’autorità di vigilanza tedesca, la BaFin, sulla base del prezzo medio degli ultimi tre mesi, ma l’aspettativa più accreditata è quella di un rapporto intorno a 0,485 azioni Unicredit per ogni azione Commerzbank, pari a circa 30,8 euro per titolo, con un premio del 4% rispetto al prezzo di chiusura del 13 marzo.

L’operazione dovrebbe partire formalmente all’inizio di maggio e durare circa quattro settimane. Nello stesso mese Unicredit convocherà anche un’assemblea straordinaria per ottenere il via libera a un aumento di capitale necessario a sostenere lo scambio azionario.

Questa la cronaca, ma la parte interessante è capire perché questa offerta è stata lanciata.

Unicredit è già oggi il principale azionista di Commerzbank. Detiene circa il 26% delle azioni, a cui si aggiunge un ulteriore 4% tramite strumenti finanziari derivati. In termini economici, quindi, è già vicina al 30% del capitale. Ed è proprio questa soglia il punto chiave.

Secondo la normativa tedesca sulle offerte pubbliche di acquisto (WpÜG), quando un azionista supera il 30% dei diritti di voto scatta automaticamente l’obbligo di lanciare un’offerta pubblica su tutte le azioni della società. È una regola molto netta: sotto il 30% non si è obbligati a fare un’offerta, sopra il 30% sì. Per questo molti grandi investitori tendono a fermarsi appena sotto quella soglia.

Unicredit si trovava esattamente in questa situazione: molto vicina al limite, ma senza voler necessariamente avviare una vera e propria acquisizione. La soluzione è stata quindi muoversi in modo proattivo e lanciare un’offerta volontaria.

Può sembrare una contraddizione: fare un’offerta pur dichiarando di non voler prendere il controllo. In realtà la mossa ha una logica piuttosto chiara.

Prima di tutto serve a gestire il passaggio sopra il 30% in modo ordinato. Finché resta appena sotto quella soglia, Unicredit deve infatti controllare continuamente la propria partecipazione. Anche operazioni tecniche – come i programmi di riacquisto di azioni proprie di Commerzbank – potrebbero far salire automaticamente la sua quota relativa.

Superare la soglia attraverso un’offerta volontaria elimina questo problema. Una volta conclusa l’operazione, Unicredit potrà comprare azioni sul mercato liberamente come qualsiasi altro investitore, senza il rischio di dover lanciare nuove offerte.

C’è poi un secondo elemento. Con una partecipazione superiore al 30%, anche senza una maggioranza assoluta, Unicredit diventerebbe di fatto l’azionista più influente della banca tedesca, con un peso importante nelle decisioni strategiche.

Infine, c’è una logica più di lungo periodo. Rafforzare una posizione così rilevante in Commerzbank significa mantenere aperta un’opzione su una possibile integrazione futura. Se in futuro cambiassero le condizioni politiche o industriali – per esempio se il governo tedesco fosse più favorevole – Unicredit potrebbe aumentare ulteriormente la propria quota o proporre un’operazione più ampia. Nel frattempo, la banca considera già la partecipazione un investimento che può creare valore, anche senza arrivare al controllo.

Commerzbank è la quarta banca tedesca, dopo Deutsche Bank, DZ Bank e KfW. Nel capitale è ancora presente lo Stato tedesco, con una quota attorno al 9%, eredità del salvataggio pubblico durante la crisi finanziaria. Questo rende qualsiasi progetto di integrazione inevitabilmente sensibile anche dal punto di vista politico.

Per questo è possibile che, almeno per qualche tempo, Unicredit resti semplicemente un grande azionista strategico, senza arrivare subito a una fusione.

Dal punto di vista industriale, però, il ragionamento è chiaro. Il sistema bancario europeo è ancora molto frammentato: grandi banche nazionali, ma pochi veri gruppi continentali. Un’eventuale integrazione tra Unicredit e Commerzbank creerebbe uno dei principali gruppi bancari europei, con una presenza forte in due delle maggiori economie dell’Eurozona.

Naturalmente non mancano i rischi. Le fusioni tra banche di paesi diversi sono complesse. Integrare sistemi informatici, organizzazioni e culture aziendali richiede tempo e può costare più del previsto.

Unicredit ha anche sottolineato che l’operazione non mette a rischio la sua solidità finanziaria. La banca dispone di circa 5 miliardi di capitale in eccesso rispetto ai limiti imposti dalla Bce, e, se come previsto non arriverà al controllo di Commerzbank, l’effetto sul capitale sarà contenuto. In altre parole, l’investimento rimarrebbe gestibile e non metterebbe in discussione né la stabilità della banca né la sua politica di dividendi. Anche la politica dei dividendi non cambierà. Persino il programma di riacquisto di azioni proprie da 4,75 miliardi di euro, attualmente in attesa dell’approvazione della Bce, resta confermato. E, per questi motivi, anche noi ti confermiamo il consiglio attuale sul titolo Unicredit.

In questo senso l’operazione assomiglia più a una posizione strategica che a una scalata tradizionale. Unicredit rafforza la propria presenza in una grande banca europea, si garantisce maggiore libertà di movimento sul mercato e allo stesso tempo lascia aperta la porta a sviluppi futuri.