La legge della domanda e dell’offerta ha molto a che fare con l’impennata dei tassi di interesse sul mercato obbligazionario nelle ultime settimane. Dal lato dell’offerta, le emissioni di debito sono abbondanti. Molte economie del G7 non vogliono sentir parlare di disciplina fiscale, continuano ad avere deficit di bilancio molto ampi e si trovano su traiettorie di debito problematiche. Un approccio criticato qua e là dai rari custodi dell'ortodossia finanziaria, e che ha spinto l'agenzia di rating Fitch a privare il debito americano del rating AAA. Ma questo conta poco per Joe Biden, la cui priorità è essere rieletto l’anno prossimo. Tuttavia, tutto questo debito deve essere finanziato.
Le emissioni quindi si susseguono a ritmo sostenuto e gli importi richiesti sono in costante aumento. Allo stesso tempo, però, la domanda è debole. In primo luogo, c’è il fatto che la maggior parte delle banche centrali sta continuando con l’inasprimento quantitativo, ovvero stanno gradualmente eliminando gli ingenti stock di debito che detengono. In questo modo riducono la loro impronta sui mercati obbligazionari. Per sostituire questa fonte di domanda, che sta gradualmente scomparendo, gli emittenti devono trovare altri acquirenti. Ma questo non è affatto ovvio. La liquidità è meno disponibile che in passato ed è più costosa. Allo stesso tempo, l’elevata inflazione pesa sul potere d’acquisto, incoraggiando le famiglie a attingere ai propri risparmi per mantenere il proprio tenore di vita.
Anche la geopolitica pesa: dopo il congelamento dei titoli di debito Usa detenuti dalla Russia, altri clienti tradizionali del debito americano sono meno presenti che in passato. È il caso di numerosi paesi che, per un motivo o per l'altro, temono di finire nel mirino delle autorità americane. Preferiscono quindi diversificare gli importi immagazzinati nel debito americano e ridurre la sua quota nelle loro riserve valutarie. In Cina, la quota di debito statunitense è la più bassa dal 2009. In Arabia Saudita è la più bassa dal 2016.
Di fronte a questo scenario, il Tesoro americano non ha altra scelta che rivedere al rialzo i rendimenti offerti per trovare acquirenti per le sue emissioni. I mercati si adattano, ovviamente. E poiché il debito statunitense (considerato l’asset privo di rischio per eccellenza e pietra angolare del sistema finanziario globale) è l’asset di riferimento rispetto al quale vengono calcolati i prezzi del debito in tutto il mondo, questo aumento ha ripercussioni ovunque.
Non è solo la legge della domanda dell'offerta
Oltre alla domanda e all’offerta, altri fattori spiegano l’aumento dei tassi. In primo luogo, gli investitori stanno cominciando a pensare che, data la persistente inflazione, i tassi ufficiali probabilmente rimarranno elevati più a lungo. Poi c’è la questione di dove sarà il tasso di interesse neutrale in futuro. Molto dipenderà dall’obiettivo di inflazione e da come agiranno le banche centrali nel caso in cui si discosti da esso.
Certamente le banche centrali faranno il possibile per riportare l’inflazione a livelli non troppo elevati. D'altro canto ci si può chiedere se un obiettivo del 2,0% sia ancora possibile a medio e lungo termine. Secondo i nostri leader, nei prossimi decenni ci troveremo nel pieno della transizione energetica, ridurremo la nostra dipendenza dalla Cina, accorceremo le nostre catene di produzione e fornitura, imporremo nuove regole ESG e penalizzeremo le importazioni che non rispetteranno. Nel loro insieme, questi fattori renderanno le nostre economie meno efficienti – almeno per il momento – e non riusciranno a calmare l’aumento dei prezzi. Ad un certo punto, le nostre banche centrali dovranno chiedersi se il loro obiettivo del 2,0% sia realistico e se le misure necessarie per raggiungerlo – e il danno collaterale che causerebbero – sarebbero giustificate. Qua e là si levano voci a favore di un obiettivo di inflazione meno restrittivo, intorno al 3,0%. Ma un simile cambiamento avrebbe gravi conseguenze per i mercati obbligazionari, portando a tassi di interesse permanentemente più alti. Ciò naturalmente preoccupa gli investitori.
L’alternativa alle azioni sta tornando alla ribalta
Qualunque sia la ragione, una cosa è certa: attualmente i tassi d'interesse offerti dai titoli americani sono ben al di sopra dell'inflazione e sono quindi positivi in termini reali. Altrettanto importante per gli investitori: il loro rendimento è ora significativamente più alto del dividendo offerto dalle azioni statunitensi nel loro insieme e dovremmo tornare agli anni precedenti la crisi finanziaria del 2008-2009 per trovare un divario così significativo. La tanto attesa normalizzazione dei mercati obbligazionari ha quindi luogo sotto i nostri occhi e il mercato obbligazionario americano merita sicuramente attenzione. Molto in voga qualche anno fa, la tesi secondo cui non esiste alternativa alle azioni è stata definitivamente respinta, soprattutto negli Stati Uniti. I titoli di stato americani rimangono quindi inevitabili, ma per sapere in che misura vai a vedere la composizione dei nostri Portafogli.
Altrove, salvo poche eccezioni, i tassi di interesse seguono la tendenza imposta dagli Stati Uniti, muovendosi verso l'alto. Gradualmente, l'obbligazione trova così livelli che la rendono interessante, non solo in una logica di diversificazione del portafoglio, ma anche in una logica di ricerca di rendimento. Tuttavia, a questo punto, poche altre grandi economie offrono tassi reali positivi. Il Brasile, che è uno di questi, resta presente nei nostri portafogli. Per il resto, rimaniamo selettivi nella scelta dei nostri investimenti obbligazionari su mercati la cui valuta offre un buon potenziale di apprezzamento e che hanno, in alcuni casi, una affidabilità pari a AAA (anche qui per sapere quali sono ti rimandiamo ai nostri portafogli). Per quanto riguarda il debito europeo, costituisce la pietra angolare del nostro portafoglio difensivo, ma e per saperne di più ti invitiamo a vedere quali sono i titoli all’acquisto nella sezione dedicata alle obbligazioni.