In tema di obbligazioni da usare in un contesto di tassi in discesa, qualche tempo fa ti avevamo presentato i cosiddetti reverse floater. Si tratta di titoli a tasso variabile per cui la cedola non è conosciuta, e conoscibile, a priori e il cui algoritmo di calcolo prevede di sottrarre il valore di un determinato tasso, tipicamente l'Euribor, ad una componente fissa. Il risultato è quello che tanto più scendono i tassi, tanto maggiore sarà il valore della cedola e quindi del rendimento che si può ottenere dall'obbligazione se portata fino a scadenza. Sulla carta sono il corrispettivo dei tassi variabili classici da usare nei contesti di rialzo dei tassi. In teoria, il reverse floater può essere una buona scelta se i tassi scendono, nella pratica dipende sempre come viene calcolata la cedola variabile. Ogni bond può avere un calcolo differente, ma è lo specifico metodo di calcolo e di determinazione della cedola che rende un reverse floater interessante o meno. Nella pratica, potrebbe anche accadere che i reverse floater sul mercato non siano interessanti.

Oggi vogliamo approfondire il tema dei titoli a cedola crescente, anche detti step-up. Gli step up sono quelle obbligazioni la cui cedola cresce nel tempo, ma attenzione: non è un tasso variabile solo perché varia nel tempo. Il valore assunto dalle cedole nel futuro è già predeterminato e quindi di fatto le cedole sono fissate. Dunque, si può calcolare già il rendimento a scadenza. Potendo calcolare il rendimento a scadenza, il mercato sta già scontando nel prezzo quello che sarà l'aumento futuro delle cedole. Uno step-up, in un mercato che stima correttamente i prezzi, a parità di emittente e durata, e una classica obbligazione a tasso fisso con le cedole sempre uguali devono rendere allo stesso modo.

Insomma, non va utilizzato come se fosse un tasso variabile. Attenzione a un'altra cosa. In caso di tassi in discesa, uno step up potrebbe molto probabilmente avere l'opzione call: l'emittente ha quindi la facoltà di richiamare il proprio bond prima della scadenza. L'emittente ha l’incentivo e trova conveniente richiamare una propria obbligazione tutte le volte in cui gli costa di più rispetto alle condizioni attuali di mercato. Dunque, con uno step up emesso in passato, o emesso oggi, ma con dei tassi di mercato in discesa e magari più di quanto atteso e stimato dalla stessa società, la scelta potrebbe essere di richiamare il bond in modo tale da risparmiare e di emetterne uno nuovo con i tassi vigenti in quel momento sul mercato. L'emittente risparmierebbe sul costo del suo indebitamento. Dunque, il rischio di rimborso anticipato, di cui ti abbiamo parlato qui, è tanto più alto in un contesto di tassi in discesa e tanto più velocemente scendono questi tassi.

Dunque, lo step up non deve essere preso come un bond per puntare esclusivamente sul guadagnare di più sui tassi che scendono: non bisogna farsi quindi ingannare da questa idea: i tassi sul mercato scendono e la mia obbligazione paga cedole più alte e quindi guadagno sempre di più. Nel caso in cui c'è una opzione call, questo effetto di allargamento dello spread dei rendimenti tra quello di mercato e quello che paga un bond step up è un incentivo a richiamare il bond. Qualora non ci sia un'opzione call, invece, il rendimento a scadenza non può essere particolarmente differente, anzi sarà equiparabile agli altri bond.

Il bond step up va invece preso in considerazione considerandolo come un qualunque altro bond, scegliendolo in base alla scadenza coerente con la strategia di portafoglio e con un rendimento allineato a quello di mercato – e senza opzione call. Se soddisfa questi criteri, inoltre, lo step up può essere preso in considerazione se si hanno degli specifici fabbisogni reddituali. Detta in altri termini, se si pensa che nei prossimi anni si dovrà spendere di più o si avranno delle uscite maggiori - e quindi abbiamo più bisogno di cedole più generose - allora lo step up può diventare una scelta adeguata.